lunedì 9 marzo 2009

Tremonti Bond /7

(continua da qui)
Nella scorsa puntata abbiamo esaminato come l'aumentare il patrimonio, specie in tempi di crisi, non sia affatto cosa semplice. Se ci sono pochi soldi, sono pochi per tutti, e quindi chi dovrebbe metter mano al portafoglio non avrà volgia o mezzi per farlo. C'è pur sempre lo Stato, che ha capacità finanziarie superiori a quelle di qualsiasi altro soggetto, ma come abbiamo visto ci sono dei vincoli ideologicioggettivi che ne impediscono l'ingresso nelle compagini sociali.

Tuttavia delle soluzioni ci sono, e le possiamo capire approfondendo l'ultima cosa che finora ho lasciato un po' confusa nell'ombra: il concetto di patrimonio.
Ricorderete che nella seconda puntata avevamo fatto l'esempio dell'acquisto di una casa: un po' con soldi propri e un po' con il mutuo della banca. Avevamo anche visto che il concetto "Di chi sono i soldi?" corrisponde, bilancisticamente parlando, al concetto di Passivo
Prendiamo ora queste in esame tre possibilità di passivo:
Di chi sono i soldi?
nostri 500.000
debito, da rendere
tra un mese
500.000
Di chi sono i soldi?
nostri 500.000
debito, da rendere
tra 30 anni
500.000
Di chi sono i soldi?
nostri 500.000
debito, da rendere
tra 3 anni
500.000

Nessun dubbio che se siamo nella seconda ipotesi dormiamo sonni molto più tranquilli che nella prima: è vero che la nostra ricchezza (il nostro patrimonio) è esattamente identica, ma ben diverso è pensare che tra trenta giorni dovremo firmare un assegno per una cifra che neppur lontanamente abbiamo, piuttosto che pensare di doverlo fare tra 10.000 e rotti giorni.
Per quanto riguarda la terza ipotesi, si tratta di una via di mezzo tra le prime due: più tranquillizzante della prima e più seria della seconda. Ma proviamo, fermo restando il resto, a fornire un'informazione in più:
Di chi sono i soldi?
nostri 500.000
della banca, da rendere
tra un mese
500.000
Di chi sono i soldi?
nostri 500.000
della banca, da rendere
tra 30 anni
500.000
Di chi sono i soldi?
nostri 500.000
dei genitori, da rendere
tra 3 anni
500.000

Siamo ancora sicuri che la terza ipotesi sia intermedia? Converrete che nella maggioranza dei casi (non sempre, ovviamente, ma spesso) il prestito dei genitori è una di quelle cose che si paga quando si può; e se non si può non saranno certo coloro che ci hanno messo al mondo a cacciarci di casa.

Ecco, con il patrimonio è un po' così: non è tutto bianco o nero, ma ci sono delle sfumature, tanto che si arriva a un certo punto dove il colore è puro grigio e totalmente indistinguibile.
Se chiamiamo bianco il patrimonio e nero il debito, allora sicuramente il capitale sociale (vale a dire il prezzo pagato per comprare le azioni) è bianco, mentre un debito rappresentato da un certificato di deposito che scade domani mattina è sicuramente nero, così come un conto corrente, che scade nel momento stesso in cui il correntista si presenta allo sportello per ritirare i suoi soldi.
Da un lato, infatti, abbiamo una situazione in cui se la banca non onora il debito, il giorno dopo può arrivare un ufficiale giudiziario a pignorare i mobili; dall'altro lato, abbiamo dei debiti (il capitale sociale) nei confronti dei soci, che non hanno alcun diritto di pretendere né i dividendi né la restituzione del capitale: i dividendi saranno pagati se ci saranno utili e se la società lo vorrà, e il capitale addirittura sarà pagato solo quando la società cesserà di esistere.
Ovviamente il certificato di deposito o il conto corrente rendono molto poco, ma vengono sempre pagati; mentre le azioni rendono molto di più, ma solo se e quando vengono pagati i dividendi.

Ora, ipotizziamo di avere un debito che non ha scadenza: verrà pagato quando la banca avrà i mezzi; e ipotizziamo pure che anche gli interessi verranno pagati solo se la banca farà utili; e ipotizziamo pure che, nel malaugurato caso in cui la banca dovesse fallire, tale debito venga sì pagato prima delle azioni (ci mancherebbe!) ma dopo tutti gli altri debiti.
Si tratta per l'appunto dei Tremonti Bond, ma di che colore sono? Bianco? Nero? Grigio? Ma grigio #777777, grigio #CCCCCC o grigio #333333?
La risposta (lo dice l' art. 12 del Decreto-legge 29 novembre 2008, n. 185 e il relativo decreto attuativo, e volta a volta lo deve confermare la Banca d'Italia), è che questi strumenti sono quasi-bianchi, vale a dire che possono essere computati nel patrimonio di vigilanza purché entro certi limiti e a certe condizioni.

Come funzionano in pratica questi benedetti "Tremonti Bond"? La prima sorpresa è che non li emette Tremonti (il Ministero dell'Economia, insomma). Sono titoli che emettono le Banche, mentre il Tesoro ha messo a disposizione un po' di soldi (un bel po' di soldi, invero) per comperarli.
Né potrebbe essere altrimenti, se ragioniamo su tutto quel che abbiamo visto finora: infatti non si sta né creando né distruggendo ricchezza; non si sta regalando denaro. La Banca emette dei titoli con certe caratteristiche, che iscrive al passivo; e contemporaneamente mette all'attivo una uguale quantità di contanti: non si sono creati né utili né perdite, ma abbiamo ottenuto un risultato molto interessante. L'attivo ponderato infatti è rimasto immutato (i contanti sono ponderati allo 0%), mentre il patrimonio si è incrementato di un importo pari a quello dei titoli emessi, esattamente come se avesse avuto luogo un aumento di capitale.

Ogni Banca può strutturare dei titoli con un certo tipo di tasso e condizioni, all'interno peraltro di paletti ben precisi; c'è un controllo esperito in parte da Banca d'Italia e in parte dal Ministero sull'economicità dell'operazione, vale a dire sul fatto che il rendimento offerto sia congruo rispetto alle condizioni di mercato e soprattutto alla rischiosità della Banca.
Ci sono poi dei limiti e delle condizioni, abbiamo detto. Il primo limite è che l'ammontare dei titoli non può superare il 2% dell'attivo ponderato; le condizioni sono che la Banca si deve impegnare a finanziare la piccola e media impresa, le famiglie in difficoltà, agire eticamente, sviluppare l'imprenditoria e tutto un yada yada che conta meno del due di spade a briscola quando briscola è coppe.
Più interessante il comma 3 dell'art.1 del decreto attuativo, che recita: "Le Banche che ricorrono agli interventi previsti dal presente decreto devono svolgere la propria attività in modo da non abusare del sostegno ricevuto senza intraprendere politiche di espansione aggressive incompatibili con gli obiettivi di cui all'articolo 12, comma 1, del Dl 185, e conseguirne indebiti vantaggi": il che sembrerebbe voler dire che non bisogna usare i soldi di Tremonti per scalare altre Banche.
C'è poi il comma 5 dell'art. 3 del decreto, che recita: "Per singola Banca, l'importo delle sottoscrizioni di cui al presente decreto è contenuto nel minimo necessario rispetto agli obiettivi da conseguire e non può di regola essere superiore al due per cento del valore dell'insieme delle attività del gruppo bancario di appartenenza della Banca ponderate per il rischio.", il che, letto maliziosamente, significherebbe che possono ricorrere all'emissione di titoli solo le banche che stanno messe così male da non poterne fare a meno. Un bel disincentivo, no? In pratica le Banche che emetteranno i bond stanno confessando di essere quasi alla canna del gas: il che spiega come mai in questi ultimi giorni sembra che tutte le prenotazioni siano improvvisamente svanite come neve al sole.
Un'ultima particolarità, che suscità una certa curiosità, è quella del tasso che sale con il passare del tempo. In effetti è una cosa molto comune, tecnicamente si chiama step-up. Ci sono dei casi in cui due parti si accordano per un affare che formalmente ha una durata molto lunga, ma in effetti entrambi intendono impegnarsi per tempi assai più brevi. Se, per tanti motivi, vi sono dei vincoli a far sì che l'operazione abbia una durata una durata coincidente con quella che le parti si propongono, di solito si concorda che una delle parti possa chiudere l'operazione quando vuole; ma per esser certi che lo farà, si concorda che l'operazione stessa per lei diventerà molto più costosa.
Qui è lo stesso: i titoli emessi non devono avere una scadenza, o perlomeno non una scadenza vicina: altrimenti sarebbero molto più simili al debito che al patrimonio. Ma per far sì che vengano ripagati dalla Banca, li si rende molto più costosi via via che passa il tempo. La scadenza si vede ma non c'è, insomma!

Credo sia ormai giunto il momento di chiudere questa serie di racconti: ho impiegato molto più tempo e tasti di quanto avevo inizialmente pensato, ma credo che senza sviscerare tutti i vari passaggi la natura di quest'iniziativa sarebbe rimasta oscura (e non è detto che ancora non lo sia).
Dal punto di vista tecnico credo quindi di aver illustrato il funzionamento dei "Tremonti Bond". E' ora il momento di provare a commentare criticamente l'iniziativa del Governo, per valutare se si tratti di roba seria o di fuffa, ma questo sarà oggetto di un'altro articolo, secondo il buon vecchio -e non sempre seguito, soprattutto da me- principio di separare fatti e commenti.

3 commenti:

Billy Pilgrim ha detto...

Innanzitutto colgo finalmente l'occasione per farti i complimenti per l'analisi!

Poi, velocissima notazione (domani commento meglio):

L'attivo ponderato infatti è rimasto immutato (i contanti sono ponderati allo 0%) (cut)

No! In questo momento mi accorgo di quelli che potrebbero essere due errori, a meno che abbia capito male io.
1) i contanti sono ponderati allo 0% --> ma la ponderazione non può essere un moltiplicatore diretto allora, ma solo inverso! Altrimenti, supponendo io abbia un attivo costituito da soli contanti, all'attivo avrei zero euro, mentre invece quello che ho è il 100% dell'attivo. Right?
2) Non ho capito la frase qui sopra. Alla banca arrivano contanti o strumenti assimilabili ai titoli di Stato (quindi anche loro con ponderazione allo 0%)? In ogni caso, non sarebbe vero che, all'ingresso di questi titoli/contanti il coeff. di ponderazione rimarrebbe invariato. Anzi, l'effetto positivo ci dovrebbe essere anche lì, perché i contanti/titoli a quel punto andrebbero a costituire una percentuale maggiore sul totale dell'attivo.

Dov'è l'inghippo, se c'è e non l'ho visto?

mfisk ha detto...

Anzitutto, consenti che sia io, a ringraziarti per l'apprezzamento.

Veniamo al merito delle osservazioni.
Francamente non ho capito bene cosa intendi al punto 1 con "diretto" e "inverso". Attenzione però a non confondere l'attivo con l'attivo ponderato. Quest'ultimo entra in gioco solo per calcolare il coefficiente di solvibilità, non per altro.
Una banca che avesse all'attivo solo contanti, avrebbe un coefficiente di solvibilità infinito, indipendentemente dalla struttura del passivo.
Ipotizzando un milione di attivo, un euro di patrimonio e 999.999 di debiti, comunque quel solo euro coprirebbe infinite volte il rischio dell'attivo, pari a zero.
Dicendo la stessa cosa in altro modo, il milione di attivo potrebbe coprire interamente e immediatamente i 999.999 al passivo, e rimarrebbe sempre un euro privo di qualunque rischio.
Ciò dimostra che coefficiente di solvibilità e leva finanziaria sono indipendenti l'uno dall'altra: la leva infatti è al di là di qualunque ragionevolezza (999.999!), mentre il coefficiente di solvibilità è infinitamente solido.

Per quanto riguarda la seconda domanda, vale lo stesso ragionamento: come abbiamo appena visto nella determinazione del coefficiente di solvibilità non conta il rapporto tra le componenti al passivo (debito/patrimonio); e allo stesso modo non rileva il rapporto tra attivo "sicuro" e attivo "rischioso".
Se il patrimonio resta invariato, puoi aggiungere qualunque somma ponderata 0% all'attivo e il coefficiente di solvibilità non varia.

Tieni tuttavia presente che stiamo parlando di stato patrimoniale, vale a dire di fotografie. Se cominciamo a tener conto degli interessi (il conto economico) la cosa è ben diversa. Se faccio debito per prendere contanti, il coefficiente di solvibilità non cambia, è vero; ma ho un debito su cui devo pagare interessi e dei contanti che per definizione non fruttano nulla, e quindi comincio ad andare lentamente a rotoli.

Billy Pilgrim ha detto...

Ti ringrazio per la risposta. Dovrei tornare a leggermi le ultime due puntate per rivedere tutto nell'ottica che hai appena contribuito a chiarirmi. Spero di poterlo fare domani. In ogni caso, già così sei stato preziosissimo!

 

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